La capacidad de cómputo como clase de activo: la escasez física llega a Suiza

Durante dos años, el debate sobre inteligencia artificial fue un debate sobre modelos. Qué modelo obtenía mejores resultados, cuál costaba menos ejecutar, cuál alcanzaría antes su techo. Esa discusión está casi resuelta, y resultó ser la parte fácil. La difícil es física. Un modelo necesita un edificio, un sistema de refrigeración, una conexión de fibra y, sobre todo, electricidad suministrada a una parcela concreta con una tensión concreta. Esos son ahora los recursos escasos. Y los recursos físicos escasos se pueden poseer.

Esa es la idea de este artículo. El límite decisivo de la IA ha pasado del software a los megavatios, la memoria y las fábricas de chips. Cuando lo escaso es físico, deja de ser solo una tesis a la que se accede comprando acciones y pasa a ser una inversión que se puede evaluar directamente, como un almacén, una autopista de peaje o una central eléctrica. Quiero explicar dónde está hoy el límite, cuánto vale esa escasez, por qué poseer el activo se comporta de forma distinta a comprar una exposición bursátil y cómo un pequeño valle fluvial suizo convierte todo esto en algo tangible para un inversor suizo. Algunas partes son convicciones firmes y otras hipótesis por contrastar; iré distinguiéndolas.

Una nota sobre el punto de partida. Nuestra lectura macroeconómica es restrictiva: el tipo oficial estadounidense está en el 3.63%, con una inflación aún superior al objetivo, por lo que los tipos reales, descontada la inflación, apenas son positivos, en torno al +0.17%. La masa monetaria sigue creciendo aproximadamente un 5.6% anual y el gasto público sostiene buena parte de la economía. Esa combinación de tipos positivos pero restrictivos, inflación persistente y predominio fiscal ha favorecido históricamente a los activos reales que generan ingresos contractuales, y perjudicado a las valoraciones elevadas basadas en beneficios muy lejanos. Una infraestructura de cómputo bien planteada pertenece al primer grupo, aunque parezca del segundo.

El límite se ha trasladado a la red

Empecemos por la cifra que cambia la perspectiva. Los centros de datos consumieron unos 485 teravatios hora de electricidad en todo el mundo en 2025. Según el escenario central de la Agencia Internacional de la Energía, ese consumo casi se duplicará hasta unos 950 teravatios hora en 2030. Un teravatio hora equivale a mil millones de kilovatios hora; solo ese aumento supera el consumo eléctrico total de la mayoría de los países. En Estados Unidos, los centros de datos representan cerca de la mitad del crecimiento previsto de la demanda eléctrica durante esta década.

Se suponía que los chips serían el obstáculo. Ya no lo son. El obstáculo es llevar electricidad al emplazamiento. En PJM, la mayor región de la red estadounidense, una nueva instalación generadora espera unos 40 meses para conectarse, y un posible centro de datos entra en una cola de tres a cuatro años. En Texas, las solicitudes de conexión de grandes consumidores pasaron de unos 63 gigavatios a finales de 2024 a más de 400 gigavatios en abril de 2026, principalmente centros de datos. Muchas son especulativas o duplicadas: indican intención, no demanda firme. Cuando la red no puede absorberlas, el Estado simplemente dice que no: Nueva York aprobó en julio de 2026 una suspensión estatal de nuevos centros de datos de hiperescala de más de 50 megavatios; Dublín no admite nuevas conexiones hasta aproximadamente 2028, y Ámsterdam ha aplazado las nuevas solicitudes hasta 2035.

La palabra clave es racionamiento. Cuando el acceso a un recurso depende de una lista de espera y de un permiso, además del precio, quien ya posee un terreno conectado, alimentado y autorizado tiene algo cercano a una licencia. El cambio se resume así: lo que ahora se raciona es el electrón que llega al servidor.

Cuánto vale la escasez

Una escasez a la que no se puede poner precio es solo un titular. Esta sí tiene un precio claro, y aparece en varios lugares a la vez.

La electricidad limpia y garantizada las veinticuatro horas ya se paga con una prima visible. Los acuerdos nucleares lo ilustran: Microsoft financia la reapertura del reactor de Three Mile Island con un contrato de 20 años, y Amazon firmó un acuerdo de unos USD 18 mil millones con Talen para obtener hasta 1’920 megavatios de producción nuclear. Se han divulgado pocos detalles, pero las estimaciones de analistas sitúan esos contratos cerca de USD 100 por megavatio hora, o por encima, aproximadamente el doble del precio mayorista de la electricidad. Esa diferencia es la prima por disponer de energía a cualquier hora de cualquier día, justo lo que necesita un clúster de IA.

La prima también aparece en las subastas. La subasta de capacidad de PJM remunera a los generadores por garantizar que habrá electricidad cuando se necesite. Su precio de adjudicación pasó de USD 28.92 por megavatio y día para 2024/25 a USD 329.17 para 2026/27. Se multiplicó por más de once en dos años, y el supervisor de la red atribuye la mayor parte del aumento a la demanda de los centros de datos.

Después está el equipo necesario para construir todo esto. Las tres empresas que fabrican la mayoría de las grandes turbinas de gas del mundo tienen prácticamente toda su producción vendida hasta finales de la década. Solo GE Vernova acumula una cartera de pedidos de 80 gigavatios. Los grandes transformadores, que elevan o reducen la tensión entre la red y el emplazamiento, tienen ya plazos de entrega superiores a tres años. Las compañías reguladas de servicios públicos de Estados Unidos prevén una inversión récord de USD 1.3 a 1.4 billones entre 2026 y 2030 para atender esta demanda. Cada cifra refleja una empresa que asegura poder de fijación de precios con poca exposición al riesgo de las materias primas.

Hay otros dos cuellos de botella en niveles superiores. El primero es la memoria. La memoria especializada de gran ancho de banda que necesitan los chips de IA está vendida para todo 2026 y reservada también para 2027 y 2028. Cada nueva generación incorpora una prima de precio superior al 30%, y el desplazamiento de otras producciones ha elevado el precio de la memoria convencional aproximadamente un 90% en un solo trimestre. SK Hynix, que domina esta memoria, alcanza márgenes operativos cercanos al 72%, superiores a los del diseñador de chips al que abastece. El segundo es la óptica. A partir de aproximadamente un metro, el cable de cobre ya no puede transportar la señal entre chips de IA; las conexiones pasan a la luz láser por fibra, y ese mercado óptico crece cerca del 60% este año.

Conviene recordar un episodio porque resume la disciplina que exige esta inversión. A mediados de julio de 2026, SK Hynix, proveedor del recurso más escaso, cayó más del 15% en una sesión, su peor caída histórica, y arrastró al mercado coreano un 9% a la baja. La escasez no había disminuido. El problema era que aproximadamente la mitad de sus ingresos estaba vinculada a contratos largos de precio fijo: cuando el precio al contado se disparó, la empresa no pudo capturar el aumento con suficiente rapidez. Poseer el recurso escaso es solo la mitad del trabajo. La otra mitad es cómo se contratan los flujos de caja; eso determina si la renta económica se queda en sus manos o termina en las de otro.

Poseer el activo o comprar exposición bursátil

Aquí cobra sentido la expresión del título. Si la infraestructura de cómputo es ahora un activo real, como una central eléctrica o un almacén, el inversor afronta la misma elección que en el sector inmobiliario: comprar el edificio o comprar acciones de una empresa que posee edificios.

Hoy ambas vías tienen precios muy distintos. Las empresas cotizadas que dan exposición a esta temática, los grandes proveedores de nube y propietarios de centros de datos, cotizan aproximadamente entre cinco y once veces su valor contable. Ese valor refleja, de forma aproximada, lo que costó construir los activos; pagar once veces significa pagar once francos por un franco de instalaciones físicas, esperando que el alquiler crezca lo suficiente para justificarlo. Poseer directamente esas mismas instalaciones cuesta alrededor de una vez su valor contable, porque se compran el hormigón, los transformadores y la refrigeración a coste de construcción. La escasez subyacente es la misma; el precio de entrada, radicalmente distinto.

No quiero exagerar esa diferencia. Las empresas cotizadas ofrecen liquidez, diversificación y gestión profesional, y parte de su prima está justificada. Pero dos factores me hacen ser prudente a la hora de pagarla en este ciclo concreto. El primero es que la financiación del ecosistema de IA cotizado se ha vuelto circular: un fabricante de chips invierte en un laboratorio de modelos, el laboratorio firma un enorme contrato de cómputo con un proveedor de nube, el proveedor compra los chips, y una proporción creciente se financia con deuda. Mientras aumenta la demanda, parece un círculo virtuoso. El día en que se frene, parecerá financiación del proveedor.

El segundo es el contexto de liquidez, donde resulta relevante nuestro marco de análisis basado en Howell. Michael Howell considera la liquidez mundial el principal motor de los mercados. Su observación central es que cerca de tres cuartas partes de la actividad financiera actual consiste simplemente en refinanciar deuda antigua, en lugar de financiar nuevas inversiones. El sistema se ha convertido en una enorme máquina de renovación de deuda, y una gran cantidad del endeudamiento contraído durante la pandemia deberá refinanciarse en la segunda mitad de esta década. En ese entorno, cuanto mayor sea el apalancamiento y más exigente la valoración, más dependerá la inversión de que la liquidez siga siendo abundante justo cuando haya que refinanciar. Un activo real adquirido a coste de construcción, con ingresos contratados con años de antelación, ofrece mucha más estabilidad ante una restricción de refinanciación que una exposición bursátil a once veces su valor contable financiada de forma circular. Esa es una convicción firme.

La cuarta industria de un valle

Todo esto sigue siendo abstracto hasta que tiene una dirección. Hay un emplazamiento candidato, y está en Suiza. Nuestro equipo de investigación estudia un terreno junto a un río suizo corto, cuya ubicación no divulgaremos hasta que se firme algún acuerdo, como forma concreta de poseer directamente la capa escasa. Lo presento como un ejemplo desarrollado de la tesis, no como un plan cerrado: está en estudio y no hay ningún compromiso adquirido.

El lugar cuenta su propia historia. Es un tramo corto de río con un fuerte desnivel, alimentado por un manantial kárstico permanente que aporta agua a una temperatura estable de entre 8 y 10 grados, suficientemente fría para refrigerar máquinas sin producir frío adicional. Su pasado industrial parece una cronología de la empresa suiza: molinos medievales, decenas de ruedas hidráulicas hasta el siglo XIX, fábricas y, después, una central hidroeléctrica completamente renovada que sigue produciendo electricidad. De la rueda hidráulica a la turbina y al bastidor de GPU, el mismo metro cúbico de agua serviría a su cuarta industria.

El modelo tiene tres capas. La idea es poseer las dos duraderas y alquilar la que no lo es.

La base es la energía y el terreno: la parcela en el valle, la conexión eléctrica y el derecho de uso del agua del río, asegurado junto al operador hidroeléctrico existente como socio, no como rival. La red local ya es aproximadamente tres cuartas partes renovable, y la compañía eléctrica redujo las tarifas profesionales para 2026: el suministro es limpio, local y cada vez más barato. La capa intermedia es un centro de datos modular de modestos 2 megavatios, refrigerado por agua del río en lugar de equipos frigoríficos de alto consumo. La medida relevante es el PUE, indicador de eficiencia energética que divide la potencia total consumida por la que llega realmente a los ordenadores. Un centro típico se sitúa alrededor de 1.5, mientras que la refrigeración natural fluvial apunta a 1.1, con aproximadamente un 30% menos de electricidad desperdiciada. La capa superior son los ingresos: un arrendamiento largo a instituciones que necesitan mantener sus datos y modelos de IA bajo jurisdicción suiza, más una segunda fuente de ingresos por vender el calor residual a una red cercana de calefacción urbana, en la que la empresa regional invierte cientos de millones a lo largo de diez años. El calor pasa de ser un problema de evacuación a una fuente de ingresos.

Las cifras, solo como órdenes de magnitud para una primera fase de 2 megavatios, serían estas: entre CHF 18 y 24 millones para construir el edificio y sus instalaciones, alquiler de espacio equipado de unos CHF 3 a 5 millones anuales y hasta unos CHF 0.4 millones anuales por el calor. El alojamiento de equipos o colocation consiste en alquilar espacio con electricidad, refrigeración y seguridad a un arrendatario que aporta sus propias máquinas. Para que sea invertible, el contrato debería ser largo, de 10 a 20 años, con condiciones triple-net y take-or-pay: el arrendatario paga el alquiler aunque no utilice la capacidad y, además, asume los gastos de funcionamiento.

Esta es la disciplina más importante de todo el diseño. El precio de alquilar una GPU por horas, es decir, el precio del cómputo en el mercado, ya ha caído entre el 64% y el 75% desde su máximo. Esa hora de mercado sufre deflación y corresponde al arrendatario. El activo duradero es el edificio que la sustenta, con suministro eléctrico, refrigeración y permisos, alquilado mediante un contrato largo. Usted posee el edificio y la conexión, que se amortizan en un plazo de 25 a 40 años. El silicio que envejece rápidamente y la guerra de precios del cómputo por horas quedan en manos de quien firma el arrendamiento.

Por qué Suiza encaja en esta inversión

El contexto suizo es fundamental. En gran parte del mundo, la limitación de la red es estructural: Estados Unidos, Irlanda y los Países Bajos tendrán escasez de electricidad y permisos durante años. La limitación suiza es estacional, un déficit invernal de importación de unos pocos teravatios hora, y Suiza no tiene una moratoria sobre centros de datos como la recién impuesta en Nueva York. Es una ventaja relativa significativa para construir aquí en vez de esperar allí.

La moneda refuerza el argumento. Un alquiler largo fijado y pagado en francos sobre un activo situado en suelo suizo genera un flujo de ingresos reales en francos. Es precisamente lo que busca un inversor cuya moneda de referencia es el CHF cuando el dólar está fuerte y los flujos refugio sostienen la demanda de francos. Además, responde a una demanda creciente: las instituciones europeas y suizas quieren cada vez más conservar sus datos y los pesos de sus modelos bajo su propia jurisdicción, en lugar de depender de laboratorios estadounidenses de vanguardia. En este contexto, la soberanía se convierte en un arrendatario que paga.

Nada de esto exige creer que la IA cambiará el mundo. Exige creer que quienes intentan desarrollarla seguirán necesitando electricidad, refrigeración y superficie en una jurisdicción de confianza, y que pagarán un alquiler contractual largo para obtenerlas. Es una condición menos exigente y más sólida.

Dónde puede fallar

Prefiero exponer las vías de fracaso antes de que las descubra el lector.

El riesgo más importante es aquel del que depende toda nuestra visión: una desaceleración real de los planes de inversión de los grandes proveedores de hiperescala. Si las empresas que construyen IA reducen su esfuerzo, retrasan pedidos y pasan de ampliar capacidad a defender márgenes, la demanda se debilitará simultáneamente en todas las capas descritas. Esa es mi principal señal de salida, y aún no se ha activado, aunque los informes sobre retrasos en una parte considerable de los centros de datos previstos en Estados Unidos son el primer dato que podría convertirse en esa señal. La protección prevista en la estructura del proyecto es precisamente un arrendamiento largo con obligación de pago por capacidad, firmado antes de construir. Se trataría de contratar los flujos de caja por adelantado para que una posterior ralentización del mercado recaiga sobre el arrendatario y no sobre el propietario. Es el riesgo que vigilaría por encima de todos los demás.

Los riesgos propios del emplazamiento son reales y más cotidianos. Un año de sequía intensa podría reducir el caudal hasta limitar la refrigeración; las medidas previstas son recurrir al lago como salida de respaldo y priorizar la venta de calor, que reduce lo devuelto al río. Si el curso de agua se clasifica como hábitat de truchas, la carga térmica permitida podría reducirse aproximadamente a la mitad: es una cuestión pendiente de diligencia técnica que debe resolverse antes de adquirir compromisos. Las concesiones de agua y los permisos cantonales requieren tiempo. Y, en esta estructura, el riesgo tecnológico de que un centro de datos quede obsoleto en pocos años recae sobre los chips del arrendatario, no sobre el edificio, la refrigeración y la conexión del propietario.

Después está la categoría de riesgos que siempre aparece desde un lugar no contemplado por los modelos. Una rentabilidad de infraestructura de dos dígitos conlleva un riesgo equivalente de pérdida real de capital; quien lo olvide habrá interpretado mal el activo. Es una propuesta para estudiar un proyecto tangible, ilíquido, concentrado en un solo emplazamiento y con una construcción larga. Le asignaría un peso complementario dentro de los activos reales de un capital paciente, no el de una posición central. Considero la rentabilidad una hipótesis que debe demostrar un estudio de ingeniería, no una previsión.

Qué observaré a continuación

Los indicadores más claros de si esta inversión está en una fase temprana o tardía ya son públicos, y ninguno es una presentación de resultados. Observe el precio al contado de alquilar una GPU por horas: indica si el cómputo se vuelve más escaso o más barato. Observe las exportaciones mensuales de semiconductores de Corea, la lectura más rápida de si el ciclo de memoria sigue acelerándose. Observe los datos de subastas de capacidad y de solicitudes de conexión, que ponen precio al cuello de botella eléctrico en tiempo real. Y, sobre todo, observe cualquier señal de retirada de los planes de inversión de los grandes proveedores de hiperescala.

La pregunta más amplia que abre este caso es suiza. Hace un siglo, este país convirtió sus ríos en una ventaja competitiva al poseer los derechos de agua y construir las turbinas, y aún vive de aquella decisión. El mismo valle ofrece ahora la misma elección en una industria nueva: considerar la capacidad de cómputo conectada, autorizada y refrigerada como la siguiente concesión hidroeléctrica y poseerla, o comprar la exposición a once veces su coste a alguien que sí lo hizo. Sé cuál de las dos opciones encajaba históricamente con un inversor suizo. Lo interesante es averiguar si sigue siendo así.

Este texto es investigación y comentario de mercados para un público general. No constituye asesoramiento de inversión personalizado. Las cifras atribuidas a fuentes externas (AIE, PJM, CBRE, JLL, comunicaciones de empresas y estudios citados en nuestras notas) pertenecen a esas fuentes y no son garantías de Meotis. Varias cifras económicas del proyecto son estimaciones de orden de magnitud pendientes de un estudio de ingeniería.